Réflexions sur les leviers de développement et les perspectives des marchés boursiers Africains

La presse rapporte avec insistance les lacunes des marchés boursiers d’Afrique francophone[1] en soulignant la différence de leurs niveaux développement d’avec ceux de la zone
anglophone. Un lien de causalité est même très vite établi entre le véhicule linguistique et le dynamisme financier.
Il n’est certes pas contestable que les marchés boursiers africains les plus dynamiques sont localisés dans la partie anglophone du continent. Pour autant, établir une concordance entre l’utilisation d’une langue – fut-ce comme élément révélateur d’un environnement culturel - et le développement de la finance de marché mérite une analyse affinée.
La présente contribution s’attache donc à faire un rapide état des lieux de la situation des marchés boursiers africains au regard de leurs performances et de leurs perspectives, afin de fournir des clés d’appréciation des dynamiques boursières en Afrique.
L’état des lieux
Au niveau mondial, c’est environ 94% de la population qui vit dans un pays disposant d’un marché boursier[2]. En Afrique, même si plusieurs pays se sont dotés de marchés boursiers depuis une quinzaine d’années, la pratique boursière tarde à prendre pied dans certains pays - en RDC, à Madagascar, en Mauritanie, en Somalie, en Erythrée, en Guinée et au Burundi notamment. Plusieurs de ces pays ont toutefois annoncé des projets d’installation de bourses des valeurs, le plus souvent sous l’impulsion de leur Banque centrale.
Parmi les marchés boursiers existants, tous n’ont pas le même niveau de développement. Les éléments de comparaison des 10 principaux marchés sur la base des dernières données disponibles en matière de capitalisation, de volume de transactions et de liquidité, sont les suivants[3] :

	A	B	C	C/B
	PIB	Capitalisation	Transactions	Liquidité	Sociétés Cotées
AFS	345 775	789 037	370 192	47%	395
Egypte	222 295	48 682	15 984	33%	233
Nigeria	218 562	39 028	3 912	10%	194
Maroc	96 142	60 088	4 366	7%	76
UEMOA	72 836	6 188	115	2%	39
Libye	71 781	3 104	440	14%	12
Tunisie	43 544	9 662	1 051	11%	57
Kenya	29 683	10 203	917	9%	58
Ghana	29 667	2 948	102	3%	35
Zambie	11 084	1 185	151	5%	21

Il en ressort que les marchés boursiers les plus développés du point de vue des volumes d’affaires ressortent de l’espace anglophone. Il est donc fondé de chercher les facteurs discriminants qui justifieraient cette démarcation.
Les leviers déterminant le développement des bourses des valeurs
Si la taille d’une économie est à l’évidence le socle du potentiel de son marché boursier, ce sont les actions des décideurs politiques et l’opportunisme des entrepreneurs privés qui en permettent le développement effectif. Les politiques publiques qui promeuvent l’économie de marché créent les conditions du développement des marchés de capitaux et surtout, celles de l’amélioration de la vie des populations.
Les
leviers déterminant le développement des bourses des valeurs sont ceux qui permettent d’accroire substantiellement l’offre et la demande de titres, facilitant du même coup la sécurité, l’efficience et la liquidité du marché. Un marché étroit ne peut satisfaire ces trois conditions et présente des risques structurels.
C’est donc à l’aune de trois critères volumétriques que nombre d’analyses comparatives sont faites
:

• L’activité sur le marché primaire et la taille de la capitalisation boursière qui en découle
  ;
• La progression des indices des cours qui tirent à la hausse la capitalisation boursière
  ;
• La capacité du marché secondaire à permettre des transactions de titres sans coûts excessifs ni variations erratiques de cours.

Cependant, la comparaison des marchés est une démarche qui nécessite des analyses qui dépassent les considérations volumétriques pour intégrer des éléments comme l’utilité économique ou la qualité du service rendu. Par exemple, pour comparer les activités des marchés du Ghana et de l’UEMOA – qui sont souvent posés comme illustration des degrés de développement des marchés d’inspiration anglophone et francophone - il faut intégrer des critères plus qualitatifs comme
:

• La dispersion de la capitalisation boursière
  : 80% de la capitalisation est concentrée entre 3 valeurs au Ghana contre 15 à la BRVM ce qui expose le marché Ghanéen à une forte sensibilité à la situation de peu de valeurs
  ;
  
• Le niveau d’emprise du marché sur l’économie sous jacente
  : Au Ghana, les trois principales sociétés cotées présentent les caractéristiques d’être à la fois des entreprises dont le centre de décision n’est pas au Ghana et d’être cotées également sur un marché de dimension internationale[4] qui enregistre le plus de transaction sur ces valeurs. Cette situation induit une grande vulnérabilité du marché ghanéen à des choix éventuels des entreprises les plus importantes de sa cote de quitter la Place
  ;
  
• La représentativité des économies.
  
  Le marché boursier de l’UEMOA représente imparfaitement les économies de la sous-région que ce soit sur la base de critères de géographie - sur les 37 valeurs cotées, 31 sont ivoiriennes - de taille des entreprises - la valorisation moyenne des entreprises par le marché est proche de 150 milliards FCFA alors que le tissu économique est caractérisé par des entreprises de taille beaucoup plus réduite - ou de secteurs d’activité – il n’y a par exemple pas d’entreprise du secteur minier. L’économie ghanéenne est mieux représentée dans sa diversité à la cote de la bourse d’Accra – avec des entreprises plus diversifiées dans leurs tailles et leurs secteurs d’activité[5] - que de l’UEMOA
  ;
  
• La liquidité des marchés.
  En règle générale, plus un marché est liquide et ses titres disséminés auprès d’investisseurs individuels résidents, moins il est volatile et donc soumis aux influences erratiques externes. Il convient donc que la diffusion des titres auprès des investisseurs particuliers résidents soit recherchée tant lors de l’allocation initiale des titres sur le marché primaire que dans l’organisation du marché secondaire qui doit privilégier la transparence et la sécurité. Pour que la diffusion des titres auprès des investisseurs particuliers résidents s’accroisse, il importe aussi d’instaurer une réglementation abaissant la valeur nominale des titres.

Pourtant, au-delà des analyses qualitatives et volumétriques, la préoccupation centrale du décideur public reste la question de l’utilité du marché boursier
: La bourse des valeurs
: gadget institutionnel ou levier de gestion de politique économique
?

L’installation d’un marché boursier permet
par exemple :

• A des émetteurs internationaux d’accroître leurs investissements dans le pays;
• A des entreprises industrielles et commerciales non financières d’augmenter leurs ressources longues sans charge financière additionnelle et sans risque de change;
• A l’Etat de mobiliser des ressources en vendant des participations dans le capital d’entreprises industrielles et commerciales;
• A l’Etat de diversifier et d’allonger ses sources de financement sans le risque de change auquel il est exposé quand les financements sont en devises.

De plus en plus les Etats africains recourent à des émissions obligataires sur les marchés internationaux de dette et sur leurs marchés domestiques. A titre d’illustration
:

• Le Sénégal a émis en 2012 un emprunt obligataire coté à la BRVM de l’UEMOA qui lui a permis de lever en FCFA l’équivalent de 175 millions USD sur 7 ans à 6.70%;
• Le Rwanda a choisi début 2013 d’émettre un emprunt de 400 millions USD sur 10 ans souscrit sur les marchés internationaux au taux de 6.625% et non coté sur son marché domestique.

Pour ces deux pays d’Afrique subsaharienne – Sénégal et Rwanda - confrontés à une insuffisance de ressources fiscales et un assèchement de l’aide extérieure, il s’agit bien de deux stratégies différentes
:

• En empruntant sur son marché régional mais sans bien entendu interdire les souscriptions venant de l’extérieur, le Sénégal a mobilisé des ressources en FCFA ce qui va participer à la dynamisation de ce marché.
  De surcroît, cette ressource est sans risque de change et le paiement des coupons annuels aboutira pour 54% à une alimentation de comptes résidents, ayant un effet d’entraînement sur l’économie nationale
  ;
• En empruntant sur le marché international, le Rwanda a obtenu un taux meilleur qu’il aurait été possible de le faire sur son marché domestique pour un montant représentant presque 20% de son budget national. Mais cette stratégie expose l’opération à un risque de change, contraint à devoir payer la quasi-totalité des coupons à l’étranger et n’a pas d’effet sur la dynamisation de son marché financier.

Sans revenir sur les analyses concernant la soutenabilité de la dette publique d’un pays, nous suggérons qu’elles devraient s’enrichir des éléments moins quantifiables mais néanmoins pertinents que sont le recyclage dans son économie des flux induits par une émission obligataire et le risque de change.


L’impact d’un marché boursier dépasse le strict champ des titres qui y sont cotés. Par exemple
:

• Quand un Etat améliore la production et la distribution en eau ou en électricité grâce à des financements par émissions obligataires, c’est l’économie tout entière et la vie quotidienne des ménages qui en bénéficient
  ;
• Quand une banque commerciale finance l’investissement d’une entreprise en adossant son crédit à un emprunt obligataire de durée, comparable, l’entreprise est bénéficiaire indirecte du marché boursier. Sans marché boursier, les banques commerciales financent seulement des opérations de court terme
  ; ce qui bride le développement économique ;
• Quand la qualité de la prestation des assureurs est améliorée par l’existence de produits d’adossement plus liquides, les assurés sont bénéficiaires indirects du marché boursier.

L’analyse de situations concrètes démontre que les marchés boursiers africains, fussent-ils embryonnaires, ne sont pas des coquetteries instaurées par mimétisme ou effet de mode. Même les marchés boursiers les plus timorés de l’Afrique centrale affichent, en moins d’une décennie d’existence, un financement public obligataire de l’ordre de 500 milliards de FCFA.

Les perspectives des marchés boursiers
africains Le potentiel de développement des marchés financiers africains est réel pourvu d’y instaurer des règles de fonctionnement qui ne soient pas en décalage avec les réalités culturelles, économiques et financières environnantes.
Au-delà des marchés boursiers nationaux certaines zones se dotent de marchés financiers régionaux afin d’accompagner leur intégration économique. Les bourses francophones sont précurseur de cette forme de structuration qui permet la création de marchés des valeurs mobilières plus vastes, regroupant des Etats relevant de zone économique, juridique et monétaire intégrée. Le modèle fait école mais des stratégies très différentes ont été mises en œuvre :

• L’UEMOA est pionnière mondiale à ce niveau, avec un marché boursier régional regroupant 8 pays depuis une quinzaine d’années, organisé à partir d’un socle national constitué par le marché boursier ivoirien en activité depuis le milieu des années 70. Son existence a permis notamment à plusieurs pays de trouver des financements longs en FCFA et à moindre coût, sans supporter les coûts d’un marché boursier national. Il n’en demeure pas moins que son potentiel de développement est encore important.
• La CEMAC est dans une situation très différente du fait de l’absence de tradition boursière et paradoxalement de l’existence de deux bourses depuis une dizaine d’années, l’une à Douala pour le Cameroun et l’autre à Libreville à vocation régionale. Cette situation a pénalisé le décollage de l’activité boursière en CEMAC
  ; les circonstances autour de l’organisation du marché primaire au Cameroun de SIAT Gabon qui doit être coté à la BVMAC de Libreville en est l’illustration. Faute d’actions ciblées sur la promotion du marché et la prospection d’émetteurs, chacun de ces deux marchés est demeuré embryonnaire et véhicule une image peu attractive
  ;
• L’EAC est caractérisée par l’existence de plusieurs marchés boursiers nationaux – Ouganda, Tanzanie, Kenya, Rwanda – et d’un marché en projet au Burundi. En l’état actuel des choses, plusieurs valeurs font l’objet de cotations sur plusieurs des marchés de l’EAC – par exemple 7 des 15 lignes cotées en Ouganda sont des valeurs Kenyanes cotées également à Nairobi. Il est convenu de promouvoir le développement de bourses nationales dans chacun des pays membres de l’EAC, qui seraient dotées d’infrastructures juridiques et techniques progressivement harmonisées.
  

Ces exemples confirment que l’existence d’une Place boursière régionale
doit s’appuyer sur un enchevêtrement économique et financier réel, soutenu par une longue tradition d’échanges et la volonté affirmée de s’unir.

Il s’agirait ainsi d’accompagner une dynamique d’intégration économique qui connaît des avancées ces dernières années par une infrastructure financière commune appropriée et novatrice.
Ainsi, il apparaît que la Zone Franc est porteuse d’ambitions, y compris au niveau continental, mettant ainsi à bas la
prétendue incapacité de l’Afrique francophone à développer ses activités financières. Pierre-Yves AUBERT
Simplot KWENDA FEUTAT

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[1] Pourquoi les bourses francophones déçoivent
? Jeune Afrique du 8 mars 2013
; Afrique de l’Ouest
: la stratégie de la BRVM en débat. Jeune Afrique du 21 mars 2012. Bourse : La zone Franc dans un étau, entre blocages culturels et manque de volonté politique. Jeune Afrique du 11 janvier 2012.

[2] Source
: One half-billion shareholders and counting
: Determinants of individual share ownership around the world – P. Grout, W. Megginson, A. Zalewska – Septembre 2009

[3] Sources
: AfDB Pocketbook 2012 et WFE Database. Statistiques en milliers USD.

[4] Tullow Oil Plc a son siège à Londres et est coté au London Stock Exchange. Anglogold Ashanti Ltd est cotée en Afrique du Sud, aux USA, à Londres et en Australie notamment. ETI a son siège au Togo et est cotée à la BRVM et au Nigeria.

[5] Des entreprises moyennes, de secteurs comme l’imprimerie ou les jus de